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DCF (flux actualisés)

DCF : Discounted Cash-Flows

En bref

Valoriser une entreprise en additionnant tout le cash qu'elle va générer à l'avenir, ramené à sa valeur d'aujourd'hui.

Pour aller plus loin

On projette les cash-flows libres sur 5 à 10 ans, on les actualise au coût du capital (WACC), puis on ajoute une valeur terminale pour les années suivantes. Un euro dans 5 ans vaut moins qu'un euro aujourd'hui : à 8 %, 100 € dans 5 ans valent environ 68 € aujourd'hui. Le DCF est très sensible à ses hypothèses : changer le WACC d'un point peut faire bouger la valeur de 15 à 20 %.

En schémaAujourd'huivaleur = somme10An 110,5An 211An 311,6An 412,2An 5Valeurterminalechaque flux est « actualisé » : ramené à sa valeur d'aujourd'hui au taux du WACC
Chaque année de cash futur est ramenée à aujourd'hui, puis on ajoute la valeur terminale pour tout ce qui vient après.

Les étapes

  • Construire le business plan : chiffre d'affaires, marges, investissements, BFR, sur 5 à 10 ans.
  • En tirer les cash-flows libres pour tous les financeurs (FCFF).
  • Choisir le taux d'actualisation : le WACC.
  • Calculer la valeur terminale (croissance à l'infini ou multiple de sortie).
  • Actualiser le tout, puis passer de la valeur d'entreprise à la valeur des actions (on retire la dette nette).

Calcul pas à pas

Cash-flow libre attendu dans 1 an10
Croissance à l'infini2 %
WACC8 %
Valeur = 10 / (8 % − 2 %)167
Même calcul avec un WACC de 9 %143 (− 14 %)
Même calcul avec une croissance de 3 %200 (+ 20 %)

Toute la valeur tient dans deux hypothèses. C'est pour ça qu'un DCF se présente toujours avec un tableau de sensibilité, et qu'on le croise avec les multiples.

Les deux versions

FCFF (free cash-flow to the firm) : le cash disponible pour tous les financeurs, actualisé au WACC, qui donne la valeur d'entreprise. FCFE (free cash-flow to equity) : le cash disponible pour les seuls actionnaires après le service de la dette, actualisé au coût des fonds propres, qui donne directement la valeur des actions. Les banques d'affaires utilisent surtout la première.

Les pièges

  • Un business plan trop optimiste (le « management case ») : les fonds et les prêteurs refont toujours leur propre version, plus prudente (le « sponsor case »).
  • Une valeur terminale qui pèse 80 % du total : tu valorises surtout ce qui se passera après la période que tu as étudiée.
  • Une croissance à l'infini supérieure à celle de l'économie : impossible sur la durée.
Exemple chiffré

Une société qui génère 10 M€ de cash-flow libre par an, en croissance de 2 %, avec un WACC de 8 % vaut environ 10 × 1,02 / (8 % − 2 %) = 170 M€ (formule de Gordon).

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Pour creuser

Mots liés
WACC (coût moyen du capital)Le rendement moyen qu'exigent ceux qui financent l'entreprise : actionnaires et prêteurs. C'est le taux qu'on utilise pour actualiser les flux dans un DCF.Valeur terminaleDans un DCF, la valeur de tous les cash-flows au-delà de la période de prévision, souvent la plus grosse partie de la valorisation.Cash-flow libreLe cash qu'une entreprise génère vraiment, une fois payés ses investissements. C'est lui qui sert à rembourser la dette.MultipleLe prix payé divisé par ce que gagne l'entreprise. C'est le raccourci pour savoir si un deal est cher.